Alphabet kwam eergisteren door met cijfers waar we wederom geen gaatje in kunnen schieten. Het bedrijf heeft duidelijk nog geen last van de opkomst van ChatGPT als we sec naar de omzet en marge kijken. Er moet echter wel zwaar geïnvesteerd worden in rekenkracht en dat drukt op de vrije kasstroom. Hoewel Google Search nu nog weinig voelt van ChatGPT, zien wij op middellange termijn een grote verandering plaatsvinden die niet gunstig uitpakt voor Alphabet.

Alphabet gaan $10 miljard extra investeren in AI-rekenkracht

Voordat we in het toekomstplaatje duiken, eerst de cijfers zelf. De omzet groeide 14% tegen een stabiele operationele marge van 32%. Kijken we naar de omzetverdeling dan valt op dat Google Cloud ijzersterk presteert met een omzetplus van 32%. Google Search en Youtube groeiden langzamer dan het bedrijfsgemiddelde, maar alsnog met dubbelcijferige percentages. De enige

tegenvaller

is de vrije kasstroom. We kunnen dit echter niet beschouwen als een pure tegenvaller omdat Alphabet er bewust voor kiest de investeringen op te voeren. Meer AI-rekenkracht is een strategisch voordeel en Alphabet zet de sterke operationele kasstroom daarvoor in. Het bedrijf voert de verwachte kapitale investeringen dit jaar op van $75 miljard naar $85 miljard en die $10 miljard gaat ten koste van de vrije kasstroom. Alphabet presteert dus ijzersterk en dat is ook terug te zien in het koersherstel vanuit de Trump-dip. De schat aan data waar dit bedrijf over beschikt, gecombineerd met AI-knowhow en de kapitaalpositie geven het een goede uitgangspositie voor de verdere uitrol van AI richting de consument. Het kwalitatieve gat tussen Alphabet’s Gemini 2.5 en ChatGPT 4o is sinds de eerstekwartaalcijfers nog kleiner geworden. Maar er blijft toch een subtiel verschil tussen beide chatbots en dat zit vooral in het persoonlijke.

Online zoeken gaat compleet veranderen

Het persoonlijke aspect van AI wordt belangrijk. Waar we eerder dachten in het narratief Google Search versus ChatGPT, kijken we nu een laag dieper. De kans is namelijk zeer groot dat iedereen in de toekomst een persoonlijke AI-assistent heeft via smartphone, slimme bril, humanoid robot of laptop. Die AI-assistent gaat steeds meer taken van Google Search overnemen. De directe rol van Google Search als go-to plek voor zoeken, wordt daarmee zwakker. ChatGPT en andere AI-assistenten nemen op termijn een hap uit Google Search. Zoekresultaten worden persoonlijker afgestemd waarmee het een stap verder gaat dan een algemeen direct antwoord op een zoekterm. Het wordt een persoonlijk antwoord op een zoekterm met de mogelijkheid om meteen door te vragen. Op die manier komt een gebruiker in minder tijd tot een beter antwoord. Dat levert meer waarde op en ChatGPT ligt al beter in deze lijn. Nu gaat dat soms nog wat houterig, maar let wel: jonge gebruikers vinden het ook leuker zo te zoeken.

Alphabet wordt niet zomaar overhoop gelopen

Alphabet kan met de groei van Youtube en vooral Cloud de onvermijdelijke groeivertraging van Search deels opvangen. Daarnaast wordt Gemini ook snel beter, maar die zou zelfs kunnen kannibaliseren op Search. Gerichtere antwoorden en minder gebruikers dan van Search leveren waarschijnlijk minder advertentie-inkomsten op. Hoe deze balans exact uitpakt is natuurlijk ontzettend lastig te voorspellen want dit is een revolutionaire ontwikkeling. Toch is vrij duidelijk dat Google Search gaat inleveren. Gaan we nog een stap verder, dan zien we een scenario waarin de wereldeconomie gaat versnellen als AI zo snel zo dichtbij komt. Ondersteuning van mensen in bijna alles met praktisch oneindige kennis en persoonlijke afstemming creëert veel waarde. Als Search terrein verliest, maar de rest van het bedrijf blijft sterk draaien, dan wordt Alphabet allicht geen outperformer binnen de techsector, maar kan het een prima rendement opleveren, omdat AI in de kern van dit bedrijf zit. We zijn dus niet negatief over Alphabet. Ons punt is dat er simpelweg te veel onzekerheden rond Search zijn, dat een direct omzetaandeel heeft van 56,2% en inclusief synergievoordelen nog meer. Daar bovenop moet er de komende jaren fors geïnvesteerd worden in chips voor AI-rekenkracht en er staat al een stevige koers op het bord. We vragen ons dan af of beleggers hier nu echt in moeten zitten. Het antwoord is wat ons betreft nee.

Koersdoel stevig omhoog

Ook als we naar de taxaties op basis van de analistenconsensus kijken, rollen daar geen aanknopingspunten uit. De omzettaxaties zijn gestegen, maar die van de vrije kasstroom zijn gedaald. Dat we toch op een hoger koersdoel uitkomen, is omdat we positiever zijn over de groei na 2027. We zitten daar op ruim 8% per jaar. Eerder zaten we lager omdat ChatGPT wel heel hard groeit, maar blijkt Alphabet op korte termijn niet te raken. Ook de economische schade van de handelsoorlog valt vooralsnog mee. Gieten we dit in een discounted cashflow model met een vereist rendement van 11,5% dan komt daar een waarde per aandeel uit van $207. Daar halen we 10% veiligheidsmarge af wat leidt tot een

koersdoel

(afgerond naar beneden) van $185.

Alphabet	2023A	2024A	2025E	2026E	2027E
Omzet ($ mrd)	237,9	258,1	391,8	435,8	482,8
Ebitda ($ mrd)	120,5	150,5	175,1	202,1	232,0
Ebitdamarge	50,7%	58,3%	44,7%	46,4%	48,1%
Vrije kasstroom ($ mrd)	69,5	72,8	67,6	80,5	105,8
Cash flow yield	3,9%	3,1%	2,6%	3,0%	3,6%
Nettowinst ($ mrd)	73,8	100,1	120,5	126,9	141,9
Winst per aandeel ($)	5,80	8,04	8,83	9,22	9,26
K/W	24,1	23,5	21,8	20,8	20,7
Netto schuld ($ mrd)	-97,7	-84,8	-75,9	-83,0	-122,4
Nettoschuldratio*	-	-	-	-	-
Dividend per aandeel ($)	-	0,60	0,81	0,85	0,89
Dividend yield	-	0,3%	0,4%	0,4%	0,5%

Taxaties LSEG-consensus

Alphabet niet koopwaardig

Resumerend is Alphabet een dijk van een bedrijf, maar zonder upside. Google Search heeft in de toekomst niet langer alleenheerschappij en de complete omgangsvorm tussen consumenten en zoeken gaat veranderen. Dat maakt de kans klein dat de taxaties overtroffen worden en we willen ook nog iets van veiligheidsmarge. Nemen we dat allemaal mee dan leidt dat tot een koersdoel dat net onder de huidige koers ligt en dus tot een hele magere Hold rating.

Disclaimer: Paul Weeteling heeft geen positie in bovenvermelde aandelen.Dit artikel mag niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies. Koersdoelen zijn gebaseerd op een horizon van zes tot achttien maanden. Heeft u naar aanleiding van dit artikel een vraag? Stuur dan een mail naar redactie@stockwatch.nl. Wij doen ons best om deze zo snel mogelijk te beantwoorden.

Smetteloze cijfers Alphabet, maar voor hoe lang?

Verder lezen? Word nù Premium lid

Verder lezen?
Word nù Premium lid