Ajax presteert financieel nog slechter dan op het veld

Jarenlang was Ajax de vaandeldrager van het Nederlandse voetbal. De recordkampioen was in 2019 nog halvefinalist in de Champions League en verdiende dankzij de eigen jeugdopleiding en slimme scouting grof geld op de transfermarkt. Met de verkoop van Antony voor €100 miljoen in 2022 als ultieme voorbeeld.

Anno nu ziet de situatie er heel anders uit. Mede doordat voormalig technisch directeur Sven Mislintat in 2023 met bizarre transfers de kas plunderde en Ajax twee jaar op rij de Champions League misliep, boekten de Amsterdammers afgelopen seizoen een nettoverlies van €37,3 miljoen. Tot overmaat van ramp vertrokken deze maand ook nog eens drie van de vijf leden van de Raad van Commissarissen en noteert de beurskoers op het laagste niveau sinds april 2017. Is er zicht op een turnaround?

Alvast een excuus

Voor wij die vraag beantwoorden eerst dit. Bijna dagelijks krijgen wij verzoekjes binnen of wij die en die aandelen en ETF’s kunnen volgen. StockWatch is (nog!) maar met een klein team en helaas moeten wij veel mooie aandelen (nog) links laten liggen. Want StockWatch doet het grondig, of niet. Waarom hebben wij dan wel tijd voor een fopaandeel? Voor deze ene keer en hooguit één keer per jaar gaat onze oude hobby even voor: Ajax volgen.

Operationeel tekort van €19 miljoen

Als we de resultaten van het afgelopen jaar vergelijken met de successeizoenen 2018/2019 en 2019/2020, zien we dat de omzet per saldo gelijk is gebleven, maar de kosten met 20% zijn opgelopen. Dit is opvallend, omdat de premies voor de spelers vooral afhankelijk zijn van de resultaten in de Champions League. Omdat Ajax het afgelopen seizoen geen Champions League speelde, hadden de kosten in feite niet mogen stijgen.

Dit betekent dat de vaste lasten van Ajax structureel zijn gestegen. Dit is een probleem op het moment dat de opbrengsten stagneren. Het gevolg is dat de club blijft zitten met een operationeel tekort van ruim €19 miljoen. Een operationeel tekort is overigens niet iets waar de gemiddelde financieel directeur van een Nederlandse voetbalclub van schrikt. Nederland staat bekend als opleidingsland en zodoende worden verliezen vaak gecompenseerd door transfers.

Financiële situatie Ajax slechter dan het lijkt

Deze vlieger gaat alleen niet op voor Ajax. Het afgelopen seizoen boekten de Amsterdammers namelijk een negatief transferresultaat van ruim €10 miljoen. Omdat Ajax in het seizoen 2023/2024 ook al een verlies van €40 miljoen liet noteren, waren de buffers dusdanig geslonken dat Ajax zich genoodzaakt zag om zijn lange termijn beleggingsportefeuille volledig te liquideren.

Op 30 juni heeft Ajax €40,3 miljoen op de bank staan. Dit lijkt op het eerste gezicht een keurige buffer, alleen is het cashsaldo vrijwel volledig het gevolg van vooruitbetalingen van seizoenkaarthouders en sponsoren. Gecorrigeerd voor deze vooruitbetalingen van €31,6 miljoen, was het banksaldo uitgekomen op €8,7 miljoen. Dat is toch echt te weinig om de tekorten mee te financieren. Vooral omdat de Amsterdammers na de balansdatum (30 juni) €16 miljoen meer hebben uitgegeven aan spelers dan er is verkocht

Toch is er ook een belangrijke meevaller waar te nemen. Dit seizoen heeft Ajax zich geplaatst voor de Champions League, wat gegarandeerd €35 miljoen oplevert. Hier staat echter tegenover dat de wedstrijdpremies dit seizoen fors oplopen. Al met al is de kans levensgroot dat Ajax ook in het lopende boekjaar een netto verlies boekt.

Waarde spelersgroep Ajax 30% lager dan vijf jaar geleden

In een interview met Voetbal International zegt financieel directeur Shashi Baboeram Panday dat het kapitaal van Ajax in de selectie zit. Dit klopt, want de spelersgroep vertegenwoordigt een waarde van €188 miljoen. Wat Panday alleen vergeet te melden is dat de waarde van de spelers circa 30% lager ligt dan vijf jaar geleden. Dat terwijl de spelersmarkt in diezelfde periode met liefst 73% is gestegen. Deze zomer werd er door voetbalclubs wereldwijd €8,3 miljard aan transfers uitgegeven (€4,8 miljard in 2020).

Houd er rekening mee dat we de waardering van de spelersselectie niet bepalen op basis van de boekwaarde, maar de actuele waarde. Dit is omdat de boekwaarde van de spelersgroep vrijwel altijd te laag uitvalt. De boekwaarde van de Ajax-selectie bedraagt momenteel €96 miljoen, maar in de onderstaande tabel is duidelijk te zien dat de spelersgroep een aanzienlijk hogere waarde vertegenwoordigt.

Dit is omdat jeugdspelers uit de eigen academy een boekwaarde van €0 kennen. Voor hen is immers geen transfersom betaald. Sterspeler Kenneth Taylor staat dus voor €0 in de boeken, maar vertegenwoordigt in werkelijkheid een waarde van €28 miljoen.

Intrinsieke waarde Ajax gedaald tot €255 miljoen

Als we de bezittingen en schulden van Ajax op een rijtje zetten, komen we uit op een netto intrinsieke waarde van €254,8 miljoen. Dit is omgerekend €13,90 per aandeel. Het goede nieuws is dat Ajax daarmee zijn zaakjes beter voor elkaar heeft dan clubs als FC Barcelona, Juventus en Olympique Lyonnais.

Het slechte nieuws is echter dat we Ajax vijf jaar geleden nog waardeerden op ruim €400 miljoen. In een tijd waarin het voetbal exponentieel groeit, is Ajax dus met ruim 36% gekrompen. Het moge duidelijk zijn dat er sprake is van een fikse underperformance.

Strong Sell enige juiste advies voor Ajax

We maken er geen geheim van dat Ajax weinig te zoeken heeft op de beurs. Waar de gemiddelde beursgenoteerde onderneming ernaar streeft om zo veel mogelijk waarde te creëren voor zijn aandeelhouders, wil Ajax hoofdzakelijk presteren op het veld. De belangen van aandeelhouders gaan niet synchroon met die van de club en daarom is het in de regel onverstandig om hierin te gaan beleggen.

Het enige argument om in Ajax te beleggen is een mogelijke beurs-exit. Hierover werd in het verleden wel eens gespeculeerd, maar gezien de beperkte financiële middelen van de club hoeven beleggers hier op korte termijn geen rekening mee te houden.

Tel hierbij op dat Ajax een bedroevend trackrecord heeft op de beurs (-23% sinds de beursgang in 1998). Een discount van 50% ten opzichte van de netto intrinsieke waarde is al met al gerechtvaardigd. Wij komen daarmee uit op een koersdoel van €7. Een Strong Sell rating is het enige juiste advies.

Disclaimer: Niels Koerts heeft geen positie in AjaxDit artikel mag niet worden beschouwd als individueel beleggingsadvies. Koersdoelen zijn gebaseerd op een horizon van zes tot achttien maanden. Heeft u naar aanleiding van dit artikel een vraag? Stuur dan een mail naar redactie@stockwatch.nl. Wij doen ons best om deze zo snel mogelijk te beantwoorden.